به گزارش اقتصادسرآمد، در چنین شرایطی، سپرده‌گذاری در بانک نه تنها بازدهی واقعی ندارد، بلکه به از دست رفتن تدریجی قدرت خرید نیز منجر می‌شود؛ فرایندی که خانوارها و بنگاه‌ها را به سمت دارایی‌های جایگزین سوق می‌دهد و از دل همین جابه‌جایی، چرخه‌ای خودتقویت‌شونده از تورم و انتظارات تورمی متولد می‌شود که مهار آن به یکی از دشوارترین چالش‌های سیاست‌گذاران اقتصادی تبدیل شده است.
نرخ بهره حقیقی چیست؟
برای درک عمق این پدیده، نخست باید به تعریف دقیق نرخ بهره حقیقی پرداخت. این نرخ همان نرخ سود اسمی در اقتصاد منهای انتظارات تورمی است؛ نرخ بهره اسمی مورد استفاده در این تعریف میانگین نرخی است که افراد جامعه بابت سرمایه‌گذاری‌های بدون ریسک و بازدهی ثابت دارایی‌های نقد خود دریافت می‌کنند. این سرمایه‌گذاری‌ها می‌تواند نزد بانک‌ها، صندوق‌های بازدهی ثابت یا افراد و مؤسسات باشد. در رابطه با انتظارات تورمی، هر یک از افراد در جامعه تصوری از نرخ رشد قیمت‌ها طی یک سال آتی دارند، میانگین این تصور افراد در واقع همان انتظارات تورمی مورد استفاده در این تعریف است.
بنابراین چنانچه نرخ بهره اسمی در اقتصاد معادل بیست درصد باشد و افراد جامعه به طور میانگین انتظار افزایش سی درصدی در قیمت‌ها داشته باشند، این به معنای نرخ بهره حقیقی منفی ده درصد است؛ عددی که به تنهایی می‌تواند توضیح‌دهنده بسیاری از رفتارهای اقتصادی در چنین شرایطی باشد. دلیل اهمیت این نرخ به اثر کلان تصمیمات خرد افراد بازمی‌گردد. زمانی که به صورت میانگین افراد جامعه این تصور را داشته باشند که با سرمایه‌گذاری برای دریافت بازدهی ثابت مانند سپرده‌گذاری در بانک، طی یک سال آینده از تورم بازخواهند ماند و در واقع ارزش دارایی آن‌ها کاهش خواهد یافت، تصمیم خواهند گرفت که دارایی خود را در بازارهای موازی ریسکی نظیر مسکن، سهام، طلا و ارز سرمایه‌گذاری کنند.

افزایش سرمایه‌گذاری افزایش قیمت‌ها
این تصمیم آن‌ها به معنای افزایش تقاضای سرمایه‌گذاری در این بازارهاست که منجر به افزایش قیمت آن‌ها نیز می‌شود. هم‌زمان، تقاضای سرمایه‌گذاری در کالاهای کم‌دوام و بادوام نیز افزایش می‌یابد که این مسئله نیز به افزایش قیمت این کالا منجر می‌شود. پس از مدتی که قیمت دارایی‌ها افزایش یافت، افراد به این دلیل که ثروتشان افزایش یافته، تمایل خواهند داشت که بخشی از این دارایی‌ها را فروخته و تقاضای مصرفی خود را افزایش دهند؛ از این‌رو با افزایش تقاضای مصرفی، قیمت کالاها و خدمات نیز افزایش می‌یابد .
از طرف دیگر، تولیدکنندگان نیز متناسب با این وضعیت تصمیم می‌گیرند. چنانچه برآورد آن‌ها این باشد که با افزایش قیمت کالا و خدماتشان طی یک سال آینده سود زیادی به دست خواهند آورد، تصمیم به افزایش سرمایه‌گذاری و تولید خواهند گرفت. این تصمیم آن‌ها اگرچه به دلیل افزایش تقاضای سرمایه‌گذاری به تورم دامن می‌زند، اما رونق اقتصادی یا افزایش تولید را به همراه دارد. ولی چنانچه برآورد آن‌ها این باشد که سرمایه‌گذاری در سایر دارایی‌ها می‌تواند سود بیشتری ایجاد کند، از تولید صرف‌نظر کرده، دارایی‌های نقد خود را به سمت سرمایه‌گذاری در سایر دارایی‌ها منتقل می‌کنند.
این تصمیم آن‌ها اقتصاد را دچار رکود تورمی می‌کند؛ چنین اتفاقی معمولاً در اقتصادهای تورمی رخ می‌دهد که در آن‌ها نرخ بهره حقیقی همواره منفی است و تورم همیشه وجود دارد . در این اقتصادها، تولیدکنندگان فرصت این را دارند که به‌رغم سرمایه‌گذاری‌های ثابتی که انجام داده‌اند، رفته‌رفته از تولید صرف‌نظر کرده و به سراغ سرمایه‌گذاری در سایر دارایی‌ها حرکت کنند. از این‌رو نرخ بهره منفی پایدار به تورم پایدار و رشد اقتصادی پایین منجر می‌شود .

نگاهی به یک چرخه خودتقویت‌شونده
آنچه این چرخه را به یک مکانیزم خودتقویت‌شونده تبدیل می‌کند، پیوند میان بازارهای دارایی و بازار کالا و خدمات است. افزایش تقاضا در بازارهای دارایی، قیمت این دارایی‌ها را بالا می‌برد؛ افزایش قیمت دارایی‌ها، ثروت اسمی دارندگان را افزایش می‌دهد؛ و افزایش ثروت اسمی، به نوبه خود تقاضای مصرفی را تحریک می‌کند. این تقاضای مصرفی اضافی، فشار تورمی جدیدی ایجاد می‌کند که انتظارات تورمی را بالاتر می‌برد و در نتیجه نرخ بهره حقیقی را منفی‌تر می‌سازد. هرچه نرخ بهره حقیقی منفی‌تر شود، جذابیت نگهداری پول در بانک کمتر و تمایل به فرار به سمت دارایی‌های حقیقی بیشتر می‌شود و این چرخه با دامنه‌ای بزرگ‌تر تکرار می‌شود.
این مکانیزم در سطح جهانی نیز قابل مشاهده است. در گزارش‌های اخیر، تحلیلگران اقتصادی هشدار داده‌اند که نرخ بهره حقیقی در بسیاری از اقتصادهای پیشرفته به محدوده منفی وارد شده است. داده‌های تورم غیرمنتظره و قوی در ایالات متحده، نرخ بهره حقیقی فدرال رزرو را برای نخستین بار در سه سال گذشته به زیر صفر کشاند. اگر فدرال رزرو اقدام نکند، تورم فزاینده نرخ بهره حقیقی را به عمق بیشتری در قلمرو منفی فرو خواهد برد. نظرسنجی فدرال رزرو فیلادلفیا نشان می‌دهد که پیش‌بینی می‌شود میانگین تورم شاخص قیمت مصرف‌کننده در سه‌ماهه جاری به شش درصد برسد.
نرخ بهره حقیقی منفی به شدت محرک است، بنابراین حفظ نرخ‌های سیاستی تعدیل‌شده با تورم در زیر صفر در میان یکی از بزرگ‌ترین شوک‌های انرژی جهان، به‌ویژه زمانی که بازارهای سهام در سطوح ثبت‌شده هستند و شرایط مالی کلی به شدت سهل‌گیرانه است، غیرشهودی به نظر می‌رسد . اروپا نیز با نرخ بهره حقیقی منفی یک درصدی مواجه است که شدیدترین حالت منفی از سال ۲۰۲۳ تاکنون محسوب می‌شود. در ژاپن، نرخ بهره حقیقی از سال ۲۰۲۱ به دلیل تلاش بانک مرکزی برای مقابله با اژدهای تورم منفی، منفی باقی مانده است.

تاثیر پویایی انتظارات تورمی
در چنین شرایطی، پویایی انتظارات تورمی نقشی تعیین‌کننده ایفا می‌کند. انتظارات تورمی تنها بازتابی از تورم گذشته نیست، بلکه خود به یک نیروی مستقل تبدیل می‌شود که رفتار آینده را شکل می‌دهد. وقتی افراد انتظار دارند قیمت‌ها افزایش یابد، تصمیمات خود را بر اساس این انتظار تنظیم می‌کنند؛ کارفرمایان دستمزدها را بالاتر می‌برند، فروشندگان قیمت‌ها را افزایش می‌دهند و مصرف‌کنندگان خریدهای خود را جلو می‌اندازند.
این رفتارها به نوبه خود تورم واقعی را تولید می‌کنند و انتظارات را دوباره تقویت می‌کنند. در این چارچوب، نرخ بهره حقیقی منفی به عنوان یک علامت عمل می‌کند که به فعالان اقتصادی می‌گوید سیاست‌گذار یا قادر به کنترل تورم نیست یا تمایلی به انجام این کار ندارد؛ پیامی که خود به افزایش انتظارات تورمی و تعمیق بحران کمک می‌کند.

پیوند نرخ بهره حقیقی منفی و تورم
پیوند میان نرخ بهره حقیقی منفی و تورم در ادبیات اقتصادی نیز مورد بررسی قرار گرفته است. برخی مطالعات نشان می‌دهند که نرخ بهره حقیقی در بلندمدت اثر معناداری بر تورم ندارد، در حالی که در کوتاه‌مدت اثر منفی و معنادار دارد . این یافته حاکی از آن است که استفاده از نرخ بهره به‌عنوان ابزار کنترل تورم در کوتاه‌مدت کارآمد است، اما در بلندمدت نمی‌تواند به‌تنهایی مشکل را حل کند.
این موضوع به‌ویژه در اقتصادهایی که با ناترازی‌های ساختاری مواجه‌اند، اهمیت بیشتری پیدا می‌کند. افزایش نرخ بهره اسمی برای جبران تورم، اگرچه در کوتاه‌مدت می‌تواند تقاضا را مهار کند، اما در بلندمدت با افزایش هزینه تأمین مالی تولید، فشارهای هزینه‌ای جدیدی ایجاد می‌کند که خود به تورم دامن می‌زند . در اقتصادهایی که ریشه تورم در سمت عرضه و ناترازی‌های ساختاری است، نه صرفاً مازاد تقاضا، سیاست نرخ بهره بالا می‌تواند به جای مهار تورم، به تشدید رکود منجر شود.

نقش سرعت گردش پول چیست؟
سرعت گردش پول نیز در این میان نقشی کلیدی ایفا می‌کند. وقتی نرخ‌های بهره سپرده‌های بانکی بسیار کمتر از تورم باشد، گردش پول در اقتصاد افزایش می‌یابد و افراد به خرید دارایی گرایش پیدا می‌کنند . افزایش سرعت گردش پول به این معناست که حجم پول موجود در اقتصاد، تعداد بیشتری از معاملات را پشتیبانی می‌کند و در نتیجه اثر تورمی آن چند برابر می‌شود. این پدیده توضیح می‌دهد که چرا در اقتصادهایی با نرخ بهره حقیقی منفی پایدار، افزایش حجم پول لزوماً منجر به تورم متناسب نمی‌شود، بلکه تورم می‌تواند بسیار سریع‌تر از رشد نقدینگی ظاهر شود. در چنین شرایطی، حتی اگر بانک مرکزی رشد نقدینگی را کنترل کند، سرعت گردش پول می‌تواند اثر خنثی‌سازی را از بین ببرد.
نکته مهم دیگری که در تحلیل چرخه نرخ بهره منفی باید مورد توجه قرار گیرد، تفاوت میان تورم ناشی از تقاضا و تورم ناشی از هزینه است. در حالت نخست، افزایش نرخ بهره می‌تواند تقاضای کل را کاهش داده و تورم را مهار کند. اما در حالت دوم، که در آن تورم ریشه در افزایش هزینه‌های تولید، اختلال در زنجیره عرضه یا شوک‌های خارجی دارد، افزایش نرخ بهره نه تنها تورم را مهار نمی‌کند، بلکه با بالا بردن هزینه تأمین مالی، خود به عاملی برای افزایش هزینه‌های تولید و تورم بیشتر تبدیل می‌شود.

وضعیت کشورهای مختلف 
این تمایز در اقتصادهایی که با ناترازی‌های ساختاری مزمن مواجه‌اند، بسیار حیاتی است. در چنین اقتصادهایی، سیاست پولی انقباضی ممکن است در ظاهر نرخ تورم را در کوتاه‌مدت کاهش دهد، اما در واقعیت به کاهش سرمایه‌گذاری، افت تولید و در نهایت تشدید رکود تورمی منجر شود. در سطح بین‌المللی، ظهور یک حلقه بازخورد خودتقویت‌شونده در بسیاری از اقتصادهای توسعه‌یافته مشاهده شده است. کاهش نرخ بهره حقیقی به افزایش قیمت سهام کمک می‌کند، که شرایط مالی را سهل‌گیرانه‌تر می‌کند و به نوبه خود سرمایه‌گذاری و هزینه‌کرد بیشتری را تقویت می‌کند.
در ایالات متحده، ترکیب تورمی که پنج سال است بالای هدف باقی مانده، با اکراه فدرال رزرو برای افزایش نرخ‌ها، وضعیتی ایجاد کرده که بازارهای اوراق قرضه در آن سیگنال‌های هشدار ارسال می‌کنند. یکی از اقتصاددانان معتقد است که اگرچه هنوز در نقطه انکار خطرناک فدرال رزرو قرار نگرفته‌ایم، اما به آن نزدیک می‌شویم. این وضعیت برای رئیس جدید فدرال رزرو که پیش‌تر ترجیح خود را برای نرخ‌های پایین‌تر اعلام کرده بود، به یک آزمون دشوار تبدیل شده است؛ زیرا فروش این سیاست زمانی که نرخ‌های حقیقی، به‌عنوان قیمت واقعی پول، از قبل زیر صفر هستند، بسیار سخت خواهد بود.

نتیجه‌گیری
در پایان، آنچه نرخ بهره حقیقی منفی را به یک پدیده خطرناک تبدیل می‌کند، توانایی آن در ایجاد یک چرخه خودتقویت‌شونده است که مهار آن به تدریج دشوارتر می‌شود. تورم بالا، نرخ بهره حقیقی را منفی می‌کند؛ نرخ بهره منفی تقاضا برای دارایی‌های جایگزین را افزایش می‌دهد؛ فشار بر بازار دارایی‌ها انتظارات تورمی را بالا می‌برد؛ و انتظارات تورمی بالاتر، دوباره نرخ بهره حقیقی را منفی‌تر می‌سازد. شکستن این چرخه نیازمند اقداماتی فراتر از تنظیم نرخ بهره اسمی است.
سیاست‌گذاران باید هم‌زمان با مدیریت انتظارات، مهار ناترازی‌های بودجه‌ای، تقویت سمت عرضه اقتصاد و ایجاد ثبات در بازارهای ارز و دارایی، به دنبال ایجاد یک چارچوب سیاستی منسجم باشند که در آن نرخ بهره حقیقی بتواند به محدوده مثبت بازگردد. بدون چنین رویکرد جامعی، خطر آن وجود دارد که نرخ بهره حقیقی منفی به یک وضعیت مزمن تبدیل شود که نه تنها تورم را تداوم می‌بخشد، بلکه به تدریج ظرفیت‌های تولیدی اقتصاد را نیز فرسوده می‌کند و آینده رشد اقتصادی را به خطر می‌اندازد.